Nhiệm vụ hàng đầu của các ngân hàng trung ương là giữ tỷ lệ lạm phát trong tầm kiểm soát của nền kinh tế. Thông thường, những ngân hàng trung ương kiểm soát lạm phát bằng cách điều chỉnh tỷ lệ lãi suất điều hành hoặc lượng tiền mạnh và từ đó tác động đến cung tiền ngoài thị trường. Nếu nền kinh tế có dấu hiệu suy giảm và lạm phát duy trì ở mức thấp, ngân hàng trung ương sẽ cắt giảm lãi suất điều hành chủ chốt. Điều này làm giảm chi phí huy động vốn của các ngân hàng và khuyến khích họ cho vay nhiều hơn, giữ cho nền kinh tế không rơi vào vòng suy thoái. Ngược lại, ngân hàng trung ương sẽ chủ động tăng lãi suất nếu tín dụng chi tiêu vượt ngoài tầm kiểm soát và lạm phát gia tăng có nguy cơ gây tổn hại đến nền kinh tế.

Như vậy không khó để nhận thấy rằng khi khủng hoảng kinh tế xảy ra, các ngân hàng trung ương sẽ phải cắt giảm lãi suất điều hành để thúc đẩy nền kinh tế phục hồi trở lại. Tuy nhiên có những thời điểm ngay cả việc lãi suất được cắt giảm đến mức bằng 0 cũng không cho thấy dấu hiệu phục hồi nào. Do đó, các ngân hàng trung ương đã bắt đầu thử nghiệm các công cụ khác có tính hiệu quả trực tiếp tới nền kinh tế hơn. Một trong số đó là nới lỏng định lượng – hay còn gọi là QE.

Nguyên lý hoạt động của nới lỏng định lượng – QE của Mỹ

Nguyên lý hoạt động của QE là các ngân hàng Trung ương sẽ “in” thêm tiền để mua vào các tài sản tài chính như trái phiếu chính phủ hoặc các chứng khoán có đảm bảo bằng tài sản thế chấp (MBS) từ các ngân hàng thương mại và các định chế tài chính khác. Về lý thuyết là các định chế tài chính lúc này sẽ sử dụng lượng tiền mới thu về để mua tài sản thay thế cho những tài sản mà họ đã bán cho ngân hàng trung ương trước đó. Điều này một mặt làm tăng giá các tài sản tài chính từ đó kích thích đầu tư, một mặt giúp hạ mặt bằng lãi suất trên toàn nền kinh tế ngay cả khi lãi suất điều hành của ngân hàng trung ương đã đạt đến giới hạn thấp nhất.

Trước khủng hoảng tài chính 2007-2008, Cục dự trữ Liên bang Mỹ (Fed) đã giữ các tài sản trị giá khoảng 850 tỷ USD. Ngày nay, bảng cân đối kế toán của ngân hàng trung ương này lớn gấp 5 lần, ở mức 4.5 nghìn tỷ. Nó đã tăng lên nhanh chóng khi Fed mua số lượng lớn trái phiếu chính phủ và chứng khoán được bảo đảm bằng tài sản thế chấp theo chính sách của QE. Tuy nhiên, trong thời gian gần đây Fed đang chủ động gia tăng lãi suất ngắn hạn nhằm kiểm soát lạm phát. Vì vậy, việc Fed tiến hành thu hẹp bảng cân đối kế toán nhằm đẩy lãi suất dài hạn lên cao cũng là điều hoàn toàn khả thi và thực tế cũng chứng minh là Fed đang bắt đầu làm điều này từ đầu năm 2018 đến hiện tại.

Biểu đồ quy mô bảng cân đối kế toán của Fed

Có nhiều cách khác nhau để thu hẹp bảng cân đối kế toán của một ngân hàng trung ương. Cách tiếp cận mạnh mẽ nhất là bán tài sản tài chính ra thị trường (chủ yêu là trái phiếu và các MBS). Điều này sẽ làm hài lòng những người chỉ trích QE, những người tuyên bố rằng một bảng cân đối kế toán lớn sẽ làm méo mó thị trường tài chính. Tuy nhiên, hành động này sẽ gây ra những hậu quả khôn lường đối với nền kinh tế Mỹ và thế giới, bởi lúc này lượng cung tiền sẽ bị suy giảm một cách nhanh chóng theo “cấp số nhân”.

Vì vậy, cách tiếp cận thứ hai có thể khả dĩ hơn, đó là bảng cân đối kế toán sẽ được “thu hẹp” dần dần, Fed sẽ không bán các tài chính ra thị trường nhưng đồng thời cũng ngưng tái đầu tư số tiền nhận được khi trái phiếu đáo hạn vào các tài sản mới. Điều này sẽ diễn ra liên tục cho đến khi nào bảng cân đối kế toán của Fed về mức bình thường. Ví dụ, 425 tỷ USD trái phiếu Bộ Tài chính sẽ đáo hạn vào năm 2018 và 350 tỷ USD nữa sẽ đáo hạn vào năm 2019. Fed có thể ngưng tái đầu tư một phần trong số tiền này. Hoặc nó có thể chọn phương án đơn giản nhất, tức là ngưng tái đầu tư hoàn toàn.

Tuy nhiên cách thức thứ hai thì bảng cân đối kế toán sẽ thu hẹp tương đối chậm và có tính linh động thấp, chính vì thế Fed sẽ phải sử dụng thêm một công cụ nữa để đẩy nhanh quá trình tác động vào chi phí sử dụng vốn, đó chính là Fed Fund Rate (hay còn gọi là lãi suất tiền gửi dự trữ). Lúc này để lãi suất thị trường gia tăng nhanh chóng hơn thì Fed chỉ việc tăng lãi suất tiền gởi dự trữ. Lãi suất tiền gởi dự trữ là sàn lãi suất trên thị trường vốn liên ngân hàng tại Mỹ. Khi lãi suất liên ngân hàng bằng hoặc thấp hơn lãi suất tiền dự trữ, các ngân hàng sẽ quyết định giữ tiền dự trữ để được hưởng lãi suất dự trữ từ Fed thay vì cho vay trên thị trường liên ngân hàng với độ rủi ro cao hơn, từ đó đẩy mặt bằng lãi suất liên ngân hàng cao lên và từ đó đẩy lãi suất trong toàn bộ hệ thống gia tăng. Nhìn thực tế ở thời điểm hiện tại, có vẻ như Fed đang làm theo cách kết hợp này.

Bảng cân đối kế toán sẽ thu hẹp lại bao nhiêu và tác động ra sao tới nền kinh tế Mỹ vẫn là dấu hỏi chưa lời đáp. Tuy nhiên trong bất kỳ trường hợp nào, bảng cân đối kế toán sẽ vẫn phải giảm đi và không duy trì ở mức thái quá 4.5 nghìn tỷ như hiện tại, đồng thời con số này cũng phải lớn hơn mức trước khủng hoảng tài chính là 850 ngàn tỷ, bởi vì nền kinh tế Mỹ hiện tại cần nhiều tiền hơn trước đây rất nhiều. Về góc nhìn tác động của việc thu hẹp bảng cân đối kế toán, điều dễ nhận thấy nhất là khi Fed giảm quy mô của bảng cân đối kế toán sẽ dẫn tới suy giảm tăng trưởng cùng tiền, kéo theo đó là lãi suất tăng lên và tài sản tài chính mất giá. Bối cảnh này sẽ không chỉ xuất hiện ở riêng nước Mỹ mà xuất hiện ở hầu hết các quốc gia, đặc biệt những quốc gia mới nổi đã đón nhận một lượng vốn giá rẻ rất lớn từ Mỹ trong những năm vừa qua.

Trần Ngọc Báu – Founder FinaPro